Manter comércio e risco sistêmico por que as opções fx são tão baratas

Ricardo Caballero.

29 de dezembro de 2017.

22 de novembro de 2017.

com David Berger e Eduardo M. R.A. Engel.

Uma versão anterior deste artigo circulou sob o título "O ajuste é muito mais lento do que você pensa".

Um Modelo de Fluxos de Capital Fickle e Retreatchment.

17 de janeiro de 2017.

Uma versão anterior deste documento circulou sob o título "Um Modelo de Fluxos de Capital Fickle e Retrânea: Criação Global de Liquidez e Alcance para Segurança e Rendimento".

Uma revisão deste artigo é intitulada "Armadilhas de segurança" datada de 13 de fevereiro de 2017.

5 de dezembro de 2018.

23 de novembro de 2018.

Preparado para o nono Workshop de Pesquisa de Política Macroeconômica "Compreendendo o Financeiro".

Fricções ", Banco Magyar Nemzeti, Budapeste.

Discussão dos "desequilíbrios globais e da crise financeira de M. Obstfeld e K. Rogoff: produtos.

de causas comuns "

19 de outubro de 2009.

Preparado para a Conferência de Política Econômica da Ásia da Reserva Federal do São Francisco.

Santa Barbara, CA.

com Alp Simsek.

com Pablo Kurlat.

com Pablo Kurlat.

com Stavros Panageas.

com Kevin Cowan.

com Ruediger Bachmann e Eduardo M. R.A. Engel.

com Arvind Krishnamurthy.

com Stavros Panageas.

com Arvind Krishnamurthy.

com Eduardo M. R.A. Engel.

Banco Central de Chile, documento de trabalho nº 154, maio de 2002.

Epsilon forex coupon dicembre 2018.

Opções de negociação tutorial pdf.

Manter comércio e risco sistêmico por que as opções fx são tão baratas.

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3 pensamentos sobre & ldquo; Manter comércio e risco sistêmico por que as opções de fx são tão baratas & rdquo;

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Quando este livro surgiu, desafiou as pessoas a ajudar e a fazer algo sobre o que estava acontecendo nesses países e também apresentou uma maneira de acabar com a pobreza.

Simplesmente, suas histórias são básicas, mas com uma lição de vida vem o propósito da história.

Manter comércio e risco sistêmico: por que as opções FX são tão baratas?

Resumo: neste documento, documentamos primeiro que, em contraste com seus retornos excessivos amplamente percebidos, as estratégias populares de comércio de carry produzem rendimentos baixos e ajustados ao risco sistêmico. Em particular, mostramos que os retornos de transações comerciais estão altamente correlacionados com o retorno de uma estratégia de rollox VIX - a estratégia de curar os futuros do VIX e rolar sua estrutura de termos - e que a última estratégia executa pelo menos também beta - operações de carry trade ajustadas, para moedas individuais e carteiras diversificadas. Em contrapartida, a cobertura do carry com opções de taxa de câmbio produz grandes retornos que não são uma compensação por risco sistêmico. Mostramos que esse resultado decorre do fato de que a carteira correspondente de opções de taxa de câmbio oferece uma forma barata de seguro sistêmico.

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FX Carry Trade.

A estratégia de carry trade é provavelmente a estratégia mais conhecida em um mercado de divisas. A estratégia vende sistematicamente moedas de baixa taxa de juros e compra moedas de taxas de juros altas tentando capturar o spread entre as taxas. A estratégia de carry trade é muitas vezes correlacionada com a estabilidade financeira e cambial global.

Razão fundamental.

Em teoria, de acordo com a paridade da taxa de juros não coberta, os negócios de carry não devem render um lucro previsível porque a diferença nas taxas de juros entre dois países deve ser igual à taxa em que os investidores esperam que a moeda de baixa taxa de juros aumente contra o alto interesse - avalie um. A taxa de taxa de juros elevada muitas vezes não cai o suficiente para compensar a diferença de rendimento entre as moedas, uma vez que a inflação é menor do que a esperada no país com taxas de juros elevadas. Os negócios também geralmente enfraquecem a moeda que é emprestada, porque os investidores vendem o dinheiro emprestado convertendo-o para outras moedas. O reequilíbrio sistemático do portfólio permite capturar esses ganhos.

carry trade, anomalia FX, sistema forex.

Estratégia de negociação simples.

Crie um universo de investimentos composto por várias moedas (10-20). Vá 3 moedas com as melhores taxas do banco central e venha 3 moedas curtas com taxas mais baixas do banco central. O dinheiro não utilizado como margem é investido em taxas overnight. A estratégia é reequilibrada mensalmente.

Papel Fonte.

Carry - Uma das estratégias mais conhecidas e rentáveis ​​nos mercados de divisas são carry trades, onde uma sistematicamente vende moedas de baixa taxa de juros e compra moedas de alta taxa de juros. Essa estratégia explora o que os acadêmicos chamam de "viés de taxa de juros futuros" ou o "enigma premium avançado", ou seja, a taxa de adiantamento não é uma estimativa imparcial do ponto futuro. Dito de outra forma, contrariamente às noções clássicas de mercados eficientes, transportar negócios ganharam dinheiro ao longo do tempo. Os acadêmicos acreditam que o motivo é que os investidores que empregam o carry trade expõem-se ao risco cambial. Os investidores que assumem esse risco são recompensados ​​por retornos positivos ao longo do tempo.

Outros documentos.

Lustig, Roussanov, Verdelhan: fatores de risco comuns nos mercados de moedas.

Resumo: identificamos um fator de "declive" nas taxas de câmbio. As moedas de alta taxa de juros carregam mais neste fator de inclinação do que as moedas de baixa taxa de juros. Como resultado, esse fator pode representar a maior parte da variação transversal nos retornos em excesso médios entre moedas de alta e baixa taxa de juros. Um modelo padrão e sem arbitragem de taxas de juros com dois fatores - um fator específico do país e um fator global - pode replicar esses achados, desde que haja heterogeneidade suficiente na exposição ao fator de risco global. Mostramos que nosso fator de inclinação é um fator de risco global. Ao investir em moedas de alta taxa de juros e empréstimos em moedas de baixa taxa de juros, os investidores dos EUA carregam o risco global, especialmente durante os maus momentos.

Resumo: Uma estratégia de investimento "ingênua" que persegue rendimentos elevados em todo o mundo funciona notavelmente bem nos mercados de moeda. Esta estratégia é tipicamente referida como o carry trade in foreign exchange, e tem sido consistentemente muito rentável nas últimas 3 décadas.

Resumo: Os investimentos baseados em estilo e seu papel na alocação da carteira foram amplamente estudados por pesquisadores dos mercados de ações. Em contrapartida, existe um conhecimento consideravelmente menor sobre as implicações da carteira de investimento de estilo nos mercados cambiais. Na verdade, o investimento baseado em estilo nos mercados de câmbio é hoje em dia muito popular e, sem dúvida, representa uma fração considerável nos volumes de negociação nos mercados de câmbio. Este estudo tem como objetivo proporcionar uma melhor compreensão das características e do comportamento dos investimentos cambiais com base em estilo em um contexto de portfólio. Nós fornecemos um tratamento abrangente dos mais populares estilos de investimento em moeda estrangeira no período de janeiro de 1985 a dezembro de 2009. Nós vamos além da bem conhecida estratégia de comércio e investigar outros estilos de investimento em moeda estrangeira, nomeadamente estratégias de impulso cambial e estratégias de valor cambial . Usamos os testes de extensão de variância média típica e os testes de dominância estocástica multivariada recentemente propostos para avaliar as oportunidades de investimento de carteira de estilos de investimento cambial. Encontramos melhorias estatisticamente significativas e economicamente significativas através de investimentos em moeda estrangeira baseados em estilo. Um portfólio de ações orientado internacionalmente, aumentado com estilos de investimento cambial, gera um retorno maior de 30% por unidade de risco dentro do período de amostra coberto.

Resumo: Este artigo fornece uma investigação empírica da capacidade preditiva de séries temporais de variância média e correlação média no retorno para transportar negócios. Usando as regressões de quantile, achamos que uma maior variação média está significativamente relacionada a grandes perdas de transações comerciais futuras, enquanto que uma correlação média mais baixa está significativamente relacionada a ganhos maiores. Isso é consistente com o desenrolar do carry trade em tempos de alta volatilidade e o bom desempenho do carry trade quando as correlações de ativos são baixas. Finalmente, uma nova versão do carry trade que as condições em média variância e correlação média gera consideráveis ​​ganhos de desempenho líquidos dos custos de transação.

Resumo: neste documento, documentamos primeiro que, em contraste com seus retornos excessivos amplamente percebidos, as estratégias populares de comércio de carry produzem rendimentos baixos e ajustados ao risco sistêmico. Em particular, mostramos que os retornos do comércio de transações estão altamente correlacionados com o retorno de uma estratégia de rollo do VIX - ou seja, a estratégia de curto prazo dos futuros VIX e o rolamento de sua estrutura de prazo - e que a última estratégia executa, pelo menos, bem como betaadjusted carry trades , para moedas individuais e carteiras diversificadas. Em contrapartida, a cobertura do carry com opções de taxa de câmbio produz grandes retornos que não são uma compensação por risco sistêmico. Mostramos que esse resultado decorre do fato de que a carteira correspondente de opções de taxa de câmbio oferece uma forma barata de seguro sistêmico.

Resumo: Os desequilíbrios globais são um determinante econômico fundamental das premissas de risco cambial. Propomos um fator que capta a exposição aos desequilíbrios externos dos países - denominado fator de risco de desequilíbrio global - e mostra que ele explica a maior parte da variação transversal em retornos em excesso de moeda. A intuição econômica deste fator é simples: os países devedores estrangeiros líquidos oferecem um prêmio de risco cambial para compensar os investidores dispostos a financiar desequilíbrios externos negativos. As moedas de investimento carregam positivamente o fator de desequilíbrio global, enquanto o financiamento das moedas carrega negativamente, o que implica que os investidores de carry trade são compensados ​​por assumir o risco de desequilíbrio global.

Resumo: Este é o primeiro estudo que emprega o modelo de preços de opções para medir o risco de desenrolar posição de carteiras de comércio de transações de moeda, o que bem abrange as informações do momento. Mostramos que as moedas de alta taxa de juros estão expostas a um maior risco de desencadeamento de posição do que as moedas de baixa taxa de juros. Também investigamos os spreads soberanos do CDS como proxy das condições de crédito dos países e descobrimos que as moedas de alta taxa de juros se carregam positivamente no risco de inadimplência soberana, enquanto as moedas de baixa taxa de juros fornecem uma proteção contra ela. As premissas de crédito soberano como o risco fundamental econômico dominante, juntamente com o indicador de probabilidade de desencadeamento de posição como o sentimento de risco de mercado, capta mais de 90% as variações transversais dos retornos de excesso de transações comerciais. Identificamos o risco de crédito soberano como o risco impulsivo específico do país que impulsiona a volatilidade do mercado e também os seus canais globais de contágio. Então, propomos uma estratégia alternativa de transporte comercial imunizada contra o risco de colisão e uma história composta de prémios de crédito soberano, desequilíbrios globais de liquidez e reversão / espiral de liquidez para explicar o enigma premium avançado.

Resumo: Nós decomponemos a covariância dos retornos cambiais com prémios a prazo em uma moeda cruzada, um componente entre o tempo e a moeda e um componente de tempo cruzado. O resultado surpreendente de nossa decomposição é que os componentes de moeda cruzada e cross-time representam quase todas as variações sistemáticas nos retornos esperados da moeda, enquanto o componente entre o tempo e a moeda é estatisticamente e economicamente insignificante. Este achado tem três implicações surpreendentes para modelos de prémios de risco cambial. Primeiro, mostra que as duas anomalias mais famosas nos mercados internacionais de câmbio, o carry trade eo Forward Premium Puzzle (FPP) são fenômenos distintos que podem exigir explicações separadas. O carry trade é conduzido por diferenças persistentes nas premissas de risco cambial em todos os países, enquanto o FPP parece ser impulsionado principalmente pela variação da série temporal em todas as premissas de risco cambial em relação ao dólar norte-americano. Em segundo lugar, mostra que tanto o carry trade quanto o FPP são enigmas sobre as assimetrias nas características de risco dos países. O carry trade resulta de diferenças persistentes nas características de risco de cada país; O FPP é melhor explicado pela variação do tempo no retorno médio de todas as moedas em relação ao dólar dos EUA. Como resultado, modelos existentes em que dois países simétricos interagem nos mercados financeiros não podem explicar nenhuma das duas anomalias.

Resumo: Usamos informações transversais sobre os preços das opções monetárias do G10 para calibrar um modelo não gaussiano de dinâmica de kernel de preços e construir estimativas de prémios de risco de moeda condicional. Achamos que os retornos históricos médios dos fatores de dólar e de transporte (HML-FX) são estatisticamente indistinguíveis de suas contrapartes implícitas em opção, que estão livres de problemas de peso. Os momentos de Skewness e de ordem superior das inovações no kernel de preços em média representam apenas 15% do prêmio de risco HML-FX nas moedas do G10. Esses resultados são consistentes com a observação de que a moeda coberta por choque possui negócios continuam a fornecer retornos de excesso positivos.

Resumo: Os investidores ganham um grande prêmio de carry trade assumindo posições longas em contas de curto prazo emitidas por países com taxas de juros altas, financiadas por posições curtas em projetos de lei emitidos por países com baixas taxas de juros. Achamos que os retornos desses carry trades desaparecem à medida que a maturidade dos títulos estrangeiros aumenta. As moedas de alto rendimento de alto rendimento, cujas taxas de câmbio ganham um prémio de risco de alta taxa, possuem curvas de rendimento fixo e, consequentemente, pequenos prémios de prazo local nos mercados obrigacionistas. Nenhuma arbitragem implica que os prêmios de risco de títulos estrangeiros de curto prazo são elevados nos países de alto rendimento quando há menos risco global em seus kernels de preços do que em casa. Os prêmios de risco de títulos estrangeiros de longo prazo são altos somente quando há menos risco permanente nos kernels de preços de alto rendimento de países estrangeiros do que em casa. Nossas descobertas implicam que a moeda com prémio comercial em contas de curto prazo compensa os investidores pela exposição ao risco global de natureza transitória. A maior parte do risco suportado pelos investidores em moeda é menos persistente do que os riscos globais suportados pelos investidores de ações, porque existe uma maior participação transfronteiriça de riscos permanentes.

Resumo: Estudamos as propriedades de carry trade e retornos momentais no período entreguerras, 1921: 1-1936: 12. Achamos que as moedas com taxas de juros mais elevadas superam as moedas com taxas de juros mais baixas em cerca de 7% ao ano, consistentes com as estimativas de amostras modernas, enquanto uma estratégia de impulso que é longo e as curvas do vencedor e do passado curto ganham um retorno anual médio anual 7% na amostra de entreguerras, maior do que suas contrapartes modernas. Com o argumento de que o período de entreguerras representa eventos raros melhor do que as amostras modernas, fornecemos evidências desfavoráveis ​​à explicação baseada em desastres raros para os retornos ao carry trade e impulso. O risco de volatilidade Global FX, no entanto, revela o retorno do carry trade na amostra de entre os dois, bem como em amostras modernas.

Resumo: Este artigo fornece uma investigação empírica da capacidade preditiva de séries temporais de medidas de risco cambial sobre o retorno ao carry trade, uma estratégia de investimento popular que empresta em moedas de baixo interesse e empresta em moedas de alto interesse. Usando as regressões de quantile, achamos que uma maior variação do mercado está significativamente relacionada às grandes perdas comerciais futuras, o que é consistente com o desenrolar do carry trade em tempos de alta volatilidade. A decomposição da variação do mercado em variância média e correlação média mostra que o poder preditivo da variação do mercado deve-se principalmente à variação média, uma vez que a correlação média não está significativamente relacionada ao retorno comercial. Finalmente, uma nova versão do carry trade que as condições de variação do mercado gera ganhos de desempenho líquidos dos custos de transação.

Resumo: Bakshi e Panayotov (2018) descobriram que as mudanças nos preços das commodities prevêem lucros com as moedas de altas taxas de juros de até três meses mais tarde. Achamos que os retornos de equivalência também prevêem o lucro comercial, mas do curto-circuito das moedas de baixa taxa de juros. Os efeitos da equidade parecem ser ligeiramente mais rápidos do que os efeitos das commodities, à medida que os aumentos do preço da equidade prevêem maiores lucros nas pernas curtas nos próximos dois meses. A previsibilidade é one-directional de commodities e ações para transportar negócios. Nossa evidência apoia a difusão gradual da informação, em vez de premissas de risco variáveis ​​no tempo, como a explicação mais provável para os resultados da previsibilidade.

Resumo: nas classes de ativos, como as ações, o mercado beta é bastante claro. No entanto, esta questão é mais difícil de responder dentro do FX, onde não existe uma versão beta óbvia. Para ajudar a responder a pergunta, discutimos estilos FX genéricos que podem ser usados ​​como um proxy para os retornos de um investidor FX típico. Nós também examinamos as propriedades de um portfólio desses estilos genéricos. Este portfólio de estilos FX tem uma relação de informação de 0,64 desde 1976. Ao contrário de seus componentes individuais, os retornos da carteira de estilos FX são relativamente estáveis ​​em relação aos regimes subjacentes no S & P500. Mais tarde, replicamos os rendimentos do fundo FX usando uma combinação destes estilos genéricos de FX. Mostramos que uma combinação de tendência e carry de FX pode ser usada como uma versão beta para o mercado FX. Mais tarde, examinamos a relação entre índices bancários e esses estilos FX genéricos. Achamos que existe uma correlação significativa na maioria dos casos, com algumas exceções.

Resumo: documentamos a existência de retornos excessivos para estratégias de negociação de moeda naïves durante o surgimento do mercado de câmbio moderno nas décadas de 1920 e 1930. Esta era de especulação de moeda ativa constitui um teste natural fora da amostra do desempenho das estratégias de carry, momentum e valor bem documentadas na era moderna. Achamos que o retorno positivo e o retorno momentâneo em moedas nos últimos trinta anos também estão presentes neste período anterior. Em contraste, os retornos a uma estratégia de valor simples são negativos. Além disso, nós comparamos as estratégias baseadas em regras e estratégias de impulso contra a estratégia discricionária de um comerciante de moeda informado: John Maynard Keynes. O fato de que as estratégias superaram um comerciante superior, como Keynes, ressalta a natureza excessiva de seus retornos. Nossas descobertas são robustas para o controle de custos de transação e, de forma semelhante a hoje, são em parte explicadas pelos limites de arbitragem experimentados por comerciantes de moeda contemporâneos.

Resumo: Examinamos os retornos de comércio de carreiras formados a partir das moedas do G10. Os atributos de desempenho dependem da moeda base. As posições de ponderação dinâmica e de reequilíbrio de risco melhoram o desempenho. Os riscos patrimoniais, vinculados, FX, volatilidade e de risco negativo não podem explicar a rentabilidade. As negociações de carry do dólar neutro exibem retornos anormais insignificantes, enquanto a parte de exposição ao dólar do carry trade ganha retornos anormais significativos com pouca afinidade. As betas do mercado de ações de baixa de nossos negócios de carry não são significativamente diferentes de betas incondicionais. A cobertura com opções reduz, mas não elimina os retornos anormais. As distribuições de retiradas e as perdas máximas de dados diários indicam a importância da autocorrelação variável no tempo na determinação da afinidade negativa dos retornos horizontais mais longos.

Resumo: Este estudo analisa empiricamente o efeito da liquidez do mercado de ações sobre o retorno excessivo do impulso monetário e mantém as estratégias comerciais. Os resultados mostram uniformemente que a liquidez do mercado de ações explica a evolução dos retornos estratégicos, consistente com um modelo baseado em liquidez. Experimentos abrangentes, usando ambas as séries temporais e as especificações transversais, mostram que os retornos das estratégias são baixos (altos) após meses de alta (baixa) liquidez no mercado de ações. Este efeito é encontrado para suportar várias verificações de robustez e é economicamente significativo, aproximando-se em um valor de um terço dos lucros mensais médios.

Resumo: Nós fornecemos uma explicação baseada em risco para os retornos em excesso de duas estratégias de especulação monetária amplamente conhecidas: transações e negócios de impulso. Construímos um fator de correlação de equidade global e mostramos que ele explica a variação nos retornos em excesso médios dessas duas estratégias. O fator de correlação global tem um preço negativo robusto do risco beta no mercado FX. Nós também apresentamos um modelo multi-moeda que ilustra por que exposições heterogêneas ao nosso fator de correlação explicam o excesso de retornos de ambas as carteiras.

Resumo: A maior parte da literatura monetária investiga as características de risco e retorno do comércio de moeda após o colapso do sistema de Bretton Woods. A fim de avaliar a moeda de longo prazo, carregamos premium, estendemos a amostra a 20 moedas no período de 1900 a 2018. Encontramos índices de Sharpe modestos na faixa de 0,2 a 0,4 para o carry trade durante esse período. Isto é marcadamente menor do que os índices de Sharpe acima de 0,6 relatados para períodos de amostra recentes. Nós documentamos que o carry trading ocasionalmente incorre em perdas substanciais, que se encaixa bem com explicações baseadas em risco para desvios da paridade de interesse descoberta. Achamos que as perdas comerciais de grande porte não coincidem necessariamente com grandes perdas nos mercados de ações globais. Nossos resultados ajudam a entender melhor a origem e a natureza dos retornos excessivos no carry trade.

Resumo: Este artigo fornece uma investigação empírica de 5 diferentes carteiras de carry trade otimizadas e quatro naïve carry trade portfolio para G10 e moedas de mercado emergentes. Mostra-se que as carteiras de comércio de transações otimizadas têm menor desvantagem e risco de colisão, estão menos correlacionadas com o portfólio de mercado global e são mais lucrativas durante as recentes crises financeiras do que as carteiras de transporte de cargas ingênuas. Contrariamente ao portfólio de carry carry ingênuo, as medidas de risco e retorno das carteiras de comércio de carry optimizadas de moeda têm uma relação linear com um único choque de taxa de juros implícita. As sensibilidades podem ser usadas para conduzir o risco de mercado para carteiras de comércio de moedas optimizadas.

Resumo: Historicamente, Carry trades tem sido uma história de sucesso para a maioria dos investidores e uma fonte importante de fundos para economias emergentes mantendo taxas de juros mais elevadas. Portanto, é um tópico oportuno para investigar o risco incorporado em tais transações e em que medida os retornos de carry trade explicam o risco de cauda. Inicialmente, esta pesquisa estima o índice de cauda de todas as moedas e formula uma função inversa única para todas as moedas em relação às leis de energia, com a idéia de estimar o respectivo Valor em Risco. Esta pesquisa considera vinte e cinco moedas e as replica em cinco carteiras com base no retorno diário anualizado de um contrato a termo semanal. Trade was executed assuming a U. S. investor, who goes long in a high return portfolio and short in a low return portfolio. The results indicate that tail risk cannot be explained effectively by its returns because of its exponential nature. However, I find that tail risk is mostly influenced by the long position of the carry trade. Furthermore, the return of the foreign exchange component appears to have a better explanation on the tail risk compared to the interest rate return. The Value-at-Risk analysis also suggests that the tail risk of overall strategy is influenced by the tail risk of foreign exchange component embedded in the long position of the trade.

Abstract: The authors of this book examine the rationale for investing in currency. They highlight several features of currency returns that make currency an attractive asset class for institutional investors. Using style factors to model currency returns provides a natural way to decompose returns into alpha and beta components. They find that several established currency trading strategies (variants of carry, trend-following, and value strategies) produce consistent returns that can be proxied as style or risk factors and have the nature of beta returns. Then, using two datasets of returns of actual currency hedge funds, they find that some currency managers produce true alpha. Finally, they find that adding to an institutional investor’s portfolio even a small amount of currency exposure — particularly to alpha generators — can make a meaningful positive impact on the portfolio’s performance.

Abstract: Hedge funds, such as managed futures, typically use two different types of trading strategies: technical and macro/fundamental. In this article, we evaluate the impact of combining the two strategies, and focus on, in particular, two common foreign exchangetrading strategies: momentum and carry. We find evidence that combining the strategies offers a significant improvement in risk-adjusted returns. Our analysis, which uses data spanning 20 years, highlights the potential benefits of achieving strategy-level diversification.

Abstract: Investors based in different countries earn different returns on same strategies because the same risks covary differently with countries' stochastic discount factors (SDFs). We document that investors in low-interest-rate countries earn more than those in high-interest-rate countries on identical carry trade strategies. We propose a novel econometric procedure to estimate country-specific SDFs from foreign exchange market data. We provide out-of-sample evidence that (i) a country's interest rate is inversely related to its SDF volatility, (ii) output gap fluctuations across countries strongly correlate with estimated SDFs, and (iii) our estimated SDFs explain half of the risk in equity markets as measured by priced equity premia.

Abstract: The paper gives evidence of a novel pricing factor for the cross-section of carry trade returns based on trade relations between countries. In particular, we apply network theory on countries' bilateral trade to construct a measure for countries' exposure to a global trade risk. A higher level of exposure implies that the economic activity in one country is highly dependent on the economic activity of its trade partners and on aggregate trade flow. We test the following hypothesis for carry trade strategies: high interest rate currencies are more exposed to global trade risk than low interest rates ones. We find empirically that low interest rate currencies are seen by investors as a hedge against global trade risk while high interest rate currencies deliver low returns when global trade risk is high, being negatively related to the global trade risk factor. These results provide evidence on the underlying macroeconomic sources of systematic risk in FX markets while accounting as well for other previously documented risk factors, such as the market factor and the volatility and liquidity risks.

Abstract: We distinguish between "good" and "bad" carry trades constructed from G-10 currencies. The good trades exhibit higher Sharpe ratios and slightly negative or even positive skewness, in contrast to the bad trades that have both substantially lower Sharpe ratios and skewness. Surprisingly, good carry trades do not involve the most typical carry trade currencies like the Australian dollar and Japanese yen. The distinction between good and bad trades significantly alters our understanding of currency carry trade returns. It invalidates, for example, explanations invoking return skewness and crash risk, as the negative return skewness is induced by the typical carry currencies. We find strong predictability with previously identified carry return predictors for bad, but not good carry trade returns. In addition, a static carry component explains a much larger proportion of bad carry trade returns, than of good carry trade returns. Furthermore, good carry trade returns perform better than bad carry trade returns as a risk factor, explaining the returns of interest-rate sorted currency portfolios, and in turn are better explained with equity market risk factors.

Recent research has confirmed the behaviour of traders that significant excess returns can be achieved from following the predictions of the carry trade which involves buying currencies with relatively high short-term interest rates, or equivalently a high forward premium, and selling those with relatively low interest rates. This paper shows that similar-sized excess returns can be achieved by following a trend-following strategy which buys long positions in currencies that have achieved positive returns and otherwise holds cash. We demonstrate that market risk is an important determinant of carry returns but that the standard unconditional CAPM is inadequate in explaining the cross-section of forward premium ordered portfolio returns. We also show that the downside risk CAPM fails to explain this cross-section, in contrast to recent literature. A conditional CAPM which makes the impact of the market return as a risk factor depend on a measure of market liquidity performs very well in explaining more than 90% of the variation in portfolio returns and more than 90% of the average returns to the carry trade. Trend following is found to provide a significant hedge against these risks. The performance of the trend following factor is more surprising given that it does not have the negative skewness or maximum drawdown characteristic which is shown by the carry trade factor.

Abstract: We investigate the relation between foreign exchange (FX) order flow and the forward bias. We outline a decomposition of the forward bias according to which a negative correlation between interest rate differentials and order flow creates a time-varying risk premium consistent with that bias. Using ten years of data on FX order flow we find that more than half of the forward bias is accounted for by order flow --- with the rest being explained by expectational errors. We also find that carry trading increases currency-crash risk in that order flow generates negative skewness in FX returns.

Abstract: Persistent differences in interest rates across countries account for much of the profitability of currency carry trade strategies. The high-interest rate "investment" currencies tend to be "commodity currencies," while low interest rate "funding" currencies tend to belong to countries that export finished goods and import most of their commodities. We develop a general equilibrium model of international trade and currency pricing in which countries have an advantage in producing either basic input goods or final consumable goods. The model predicts that commodity-producing countries are insulated from global productivity shocks through a combination of trade frictions and domestic production, which forces the final goods producers to absorb the shocks. As a result, the commodity country currency is risky as it tends to depreciate in bad times, yet has higher interest rates on average due to lower precautionary demand, compared to the nal-good producer. The carry trade risk premium increases in the degree of specialization, and the real exchange rate tracks relative technological productivity of the two countries. The model's predictions are strongly supported in the data.

Abstract: A new monetary theory is set out to resolve the "Uncovered Interest Parity (UIP)" Puzzle. It explores the possibility that liquidity properties of money and nominal bonds can account for the puzzle. A key concept in our model is that nominal bonds carry liquidity premia due to their medium of exchange role as either collateral or means of payment. In this framework no-arbitrage ensures a positive comovement of real return on money and nominal bonds. Thus, when inflation in one country becomes relatively lower, i. e., real return on this currency is relatively higher, its nominal bonds should also yield higher real return. We show that their nominal returns can also become higher under the economic environment where collateral pledgeability and/or liquidity of nominal bonds and/or collateralized credit based transactions are relatively bigger. Since a currency with lower inflation is expected to appreciate, the high interest currency does indeed appreciate in this case, i. e., the UIP puzzle is no longer an anomaly in our model. Our liquidity based theory can in fact help understanding many empirical observations that risk based explanations find difficult to reconcile with.

We study the effects of FX liquidity risk on carry trade returns using a low-frequency market-wide liquidity measure. We show that a liquidity-based ranking of currency pairs can be used to construct a mimicking liquidity risk factor, which helps in explaining the variation of carry trade returns across exchange rate regimes. In a liquidity-adjusted asset pricing framework, we show that the vast majority of variation in carry trade returns during any exchange rate regime can be explained by two risk factors (market and liquidity risk) in the FX market. Our results are further corroborated when the hedge liquidity risk factor is replaced with a non-tradable innovations risk factor.

Carry Trade and Systemic Risk: Why are FX Options so Cheap?

Ricardo J. Caballero, Joseph B. Doyle.

NBER Working Paper No. 18644.

Issued in December 2018.

In this paper we document first that, in contrast with their widely perceived excess returns, popular carry trade strategies yield low systemic-risk-adjusted returns. In particular, we show that carry trade returns are highly correlated with the return of a VIX rolldown strategy --i. e., the strategy of shorting VIX futures and rolling down its term structure-- and that the latter strategy performs at least as well as beta-adjusted carry trades, for individual currencies and diversified portfolios. In contrast, hedging the carry with exchange rate options produces large returns that are not a compensation for systemic risk. We show that this result stems from the fact that the corresponding portfolio of exchange rate options provides a cheap form of systemic insurance.

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Document Object Identifier (DOI): 10.3386/w18644.

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